乐居财经 李礼 10月21日，光大证券发布2019 年 1-9 月国家统计局房地产数据点评。

  低基数下 9 月销售增速回落，以价换量边际效用递减

  9 月进入数据低基数区间，但全国商品房销售面积单月同比回落 1.7pc 至2.9%，前期拉动增长的主力中部、西部地区分别回落 4.1pc、1.8pc。Q2 以来一线楼市持续降温，9 月旺季成交面积同比-22%，预期管理成效明显。我们认为需求端压力正在显现，在当前调控框架下，基本面底部仍有待确认。行业外部融资收紧，房企内生性现金流依赖度提升，快速回笼资金成为当前最优先选择。CRIC 数据显示，1-9 月 TOP40 房企销售金额约 6.1 万亿，同比增长 14%，同期全国商品房销售额增速为 7%，行业集中度继续提升。出于全年银行信贷资源优化配置的导向，我们预计 Q4 按揭投放难以维持当前增速，开发商以价换量策略的边际作用或有所减弱，后续行业整体销售回款较难保持当前水平，结构分化将更加明显。除价格因素外，品牌口碑、产品能力亦将成为影响去化的重要因素。

  土地市场略有回温，百城溢价率下降至 6.6%

  1-9 月全国土地购置面积、土地成交价款同比降幅分别收窄 5.4pc、3.9pc，经历了 7-8 月份信托窗口指导和前融管控后，9 月开发商拿地情绪略有恢复。9 月百城土地成交溢价率下降至 6.6%。表明了二、三季度一系列融资收紧措施成效明显，我们认为后续政策面和土地市场将保持相对平稳。

  竣工底部复苏趋势逐步确认，开工投资韧性较强

  9 月住宅竣工同比增速年内首次回正至 1.1%，全年累计降幅连续三个月收窄，行业竣工底部复苏趋势逐步确认。维持 2019 年开始进入竣工复苏小周期的判断。同时也提示，行业流动性收紧，中小房企后续施工资金铺排和投放受限，或影响短期内行业竣工增速回升斜率。1-9 月全国房屋新开工面积、施工面积、房地产投资同比增速分比为 8.6%、8.7%、10.5%，其中新开工、施工增速分别小幅回落 0.3pc、0.1pc，房地产投资增速环比持平，行业供给侧继续保持较强韧性。当前土地购置费增速尚未反映 2018Q4 至今相对较弱的土地成交，后续或存一定降速压力。

  行业整体资金面短期无虞，后续边际压力将逐渐显现

  得益于近期相对较好的按揭投放及销售表现，9 月房企到位资金同比增速回升 6.7pc 至 10.8%，结合上半年相对积极的债券融资，我们认为短期内行业整体流动性压力可控。但需要注意的是，我们认为后续按揭投放以及销售回款均难以保持目前增速，随时间推移资金面边际压力将逐渐显现。

  投资建议：持续关注信用优质，品牌和产品有优势房企

  当前房企以价换量抢收需求，楼市和地市均出现价格回落，行业整体平稳；短期按揭投放需求较强，全年额度受限或导致四季度回款放缓，行业资金面压力集中体现在供给侧；建议持续关注现金流边际安全，信用优质，品牌和产品有优势的房企，如万科 A+H，保利地产、招商蛇口、金地集团、融创中国和中国金茂；同时随着全球流动性宽松和无风险利率缓步下行，建议关注在存量经营优势标的，如陆家嘴和华润置地。

  风险分析

  行业持续调控，整体销售增速下行超预期；前期需求透支或棚改依赖度较高的三四线楼市存回调压力；还款高峰来临，部分中小型房企信用风险抬升。