目前,针对金科地产集团股份有限公司(下称“金科股份”,000656.SZ )股权的攻守战局势未明。被视为“野蛮人”的融创中国控股有限公司(下称“融创中国”,01918.HK)的最新表态是,“不刻意谋求金科的控制权”,“不排除成为第一大股东的可能性”。

  孙宏斌进退成迷。他将再次对金科股份发起猛攻,还是与创始人黄红云煮茶谈和,目前尚不得而知。而金科股份是一个怎样的标的,孙宏斌为何此时出手,这场对融创而言意味着什么?作为一家高速增长的房企,在对金科股份的这场奇袭中,融创中国的并购逻辑及手法特点逐渐浮出水面。

  并购式扩张

  行业排名靠前的房企,各有做大规模的路径。如果说碧桂园靠合伙人,恒大靠接盘港资土储,万科靠产品和周转,那么融创中国则是依靠并购。

  从2009年销售金额仅60亿、2010年的83亿到2011年192亿、2012年356亿、2013年的547亿,再到2015年的735亿,融创中国规模高速增长。年报显示,2016年该公司合同销售金额达到1506亿,为2015年的两倍,为2009年的26倍。其2017年的销售目标确定为2100亿,可售资源更是高达4185亿。

  在融创中国的扩张之路上,“并购”扮演者至关重要的角色。对并购偏爱如孙宏斌,认为并购是一件“特别有意思的事情”,做成功的话会带来意想不到的成就感。

  早在2012年,融创中国便开始收购项目和土地。“强销售,善回款”的能力,让融创中国走上快车道。2014年,全国楼市低迷,一些可供收购的标的先后浮出水面。行业调整之下,收并购交易相对容易达成。彼时在港上市的内地房企融资成本相对低廉,资金充裕。这一年,融创中国相继参与了绿城中国、佳兆业、雨润等房企的并购。

  相比项目和土地收购,股权收购需承继标的公司负债,但好处是收购手续简单,土地或者在建工程的各类许可证可以更名,不用重新申报,而且税费更低。另一方面,股权收购能节约时间,缩短开发周期,部分收购获取的项目可快速入市销售,并表后可快速实现公司的规模和销售业绩扩张。

  虽然在2014年一系列股权并购均中铩羽而归,但融创中国的团队得到了锻炼,品牌也在相应区域获取了知名度。

  2015年,房企纷纷提出回归一线城市战略,融创中国却开始进一步在强二线城市中占位。这一年,融创中国通过收购中渝置地的部分项目,进入了西南重镇成都。此外还进入了南京、武汉、西安、济南等城市。2016年,这些城市相继发力,迎来新一轮增长。

  随后的2016年,融创中国收购莱蒙国际部分项目,进入深圳。同年9月,融创中国斥资138亿元,接盘联想控股41家目标公司的相关股权及债权。几乎同时,如同深夜潜行的奇袭,孙宏斌成为了金科股份第二大股东。当年11月,融创中国又斥资约37亿元从恒大手中接手嘉凯城青岛公司。

  之所以大手笔并购,是因为孙宏斌判断,未来房地产行业集中度越来越高。在他看来,未来5到10年,中国前十名房企市场份额可能占据40%,这是部分企业的钻石时代,这些企业会快速增长,而房地产是融创中国的绝对主业,是“吃饭的家伙”。

  充沛的现金流也为融创中国频繁并购提供了可能。年报显示,截至2016年底,融创中国手持现金698亿元。

  今年,融创中国开始“跨界”。1月9日,一直对链家抱有兴趣的孙宏斌,以26亿元的价格购入链家6.25%的股权。随后的重磅,便是三天后孙宏斌150亿驰援乐视的消息。此类投资与金融平台、资源行业等,一并被被孙宏斌称为“增量型”投资,是为下一个发展阶段预备的“船票”。与此同时,市场一直有分析称,孙宏斌投资乐视的原因还包括乐视背后的土地储备。

  在双方召开新闻发布会的第二天,即1月16日,有媒体报道称,当日孙宏斌与贾跃亭参加投资者问答,孙表示,乐视此前在莫干山区域获得政府批复的10000亩土地,除去工业和其他项目外,剩余的开发价值依然很大。他还透露,融创中国已在开展特色小镇业务。

  第一财经记者梳理公开资料发现,有“跨界王”之称的贾跃亭2014年时就已开始接触地产相关业务,乐视还被曝于2015年在重庆摘地,欲建设酒店、公寓综合体。此外乐视还接手了北京三里屯的购物中心世茂工三。去年有接近交易人士告诉第一财经,湖南房企新华联北京总部搬迁,将位于北京东四环的办公楼新华联大厦,出售给了总部与之一路之隔的乐视。

  另据浙江德清县公共资源交易中心网站消息,上月26日,乐视生态汽车(浙江)有限公司在浙江德清获得土地约679亩,总成交价约1.4亿元。但值得说明的是,融创中国年初投资的乐视业务为非汽车业务。关于汽车业务,孙宏斌当时称自己“还没有看懂”。

  猎取金科的逻辑

  目前,融创中国已逐渐形成北京、华北、上海、西南、东南、广深、华中和海南八大区域。从土地储备中,西南区域占比最高,为20%。

  而去年营收322亿的金科股份正是出身西南。年报显示,金科股份在重庆大本营市场占有率高达4.43%,在成都也有0.48%的市场份额,目前的战略以二线热点城市为主。不仅如此,金科股份还有庞大的土地资源。截至2016年末,该公司土地储备可建面积高达1846万平方米。申万宏源在研报中预计,金科股份储备充足,融资成本有所下降,随着公司战略调整,未来盈利能力逐步回升。

  中等规模,拥有充足土地,收购之后可巩固区域市场地位,加上股价处于相对低位,这让金科股份成为了一个天然的标的。针对融创中国增持金科股份的逻辑,易居研究院智库中心严跃进对第一财经记者分析,与万科类似,金科股份成为收购目标的原因之一是股价偏低,另一个原因是该公司深耕的西南区域有较大人口规模和住房需求。

  “乐视的土地多是产业用地,仅有10%~30%不等的配套住宅或公寓用地。与乐视不同,金科的土储更容易变现。”兰德咨询总裁宋延庆5月16日对第一财经记者分析,投资金科股份,孙更看中的是土地储备。在他看来,融创中国目前在重庆已有相对优势,为了保住这一优势,还需增加土储,而增加土储的最佳方式便是收购。

  金科股份基本面如何?杜邦分析法中,净资产收益率(ROE)不变反映企业股东权益的收益水平,可用以衡量公司运用自有资本的效率以及盈利能力。年报显示,金科股份2016年的ROE为6.97%。而据亿翰智库数据显示,2016年总市值排名前15的上市房企业中,ROE均值为15.4%。针对金科的基本面,一位不愿具名的房地产行业资深观察人士对第一财经记者分析,金科股份过往在战略上并非足够坚定,在刚需产品与中高端产品上的摇摆,对公司业绩有一定影响。

  如今,孙宏斌与金科股份的股权故事还未讲完。据宋延庆分析,孙宏斌并购同行公司有三个特点,一是时机上多选择在标的出现危机,二是手法大多比较迅,三是留有余地,可进可退,收购企业不成也不排斥转而收购项目。

  针对孙氏对金科股份的投资,市场有猜测称,若收购成功,孙获得控制权,那么融创中国有可能实现A+H双主体结构。然而目前来看,融创中国并未表露主观上图谋金科股份控制权。日前在回复深交所问询时,该公司的表态为未来举动留足了空间:“不刻意谋求金科的控制权”,“不排除成为第一大股东的可能性”。