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融创并购之路底气不足:手持现金恰好覆盖短期负债

证券日报 2017年04月18日 10:04

  因金科股份实际控制人黄红云的一纸一致行动人增持公告,在并购领域长袖善舞的融创也再度成为市场关注的焦点。

  对于金科股份两大股东之间可能出现的微妙变化,有业内人士指出,“如果融创强行收购,黄红云肯定不会束手就擒,最后势必搞成和万科股权之争一样的持久战,这对双方都没有好处。黄红云一方增持金科股份,主要还是为了增强对公司的控制力,亦是给不断增持的融创一种信号,要其安心于财务投资人的角色,避免事态进一步复杂化”。

  而融创董事会主席孙宏斌去年曾就万科股权之争表态称,“这就是个买卖,我本来比较好斗,现在觉得没有什么好斗了,那样只会两败俱伤。”

  另一方面,从去年开始到今年年初的大规模投资并购,已经让融创的资金略显紧绷,虽然金科股份逾300亿元的总市值并不算太大,但对于孙宏斌来说,更重要的是先解决自己公司“增收不增利”的问题,毕竟诸多大手笔并购后,孙宏斌需要用更多的精力去进行梳理。

  “大步快跑一年多后,公司也需要喘口气,收购的项目已足够融创后续几年的快速增长,这时候因大规模并购带来的的高负债虽然对应了高收益,但是风险也自然提高了不少,而控制风险的关键就是要保证充足的现金流,在顺驰身上有着切肤之痛的孙宏斌应该比任何人都明白,目前融创可自由支配的现金,与一年内到期的有息债务金额326.44亿元相差无几,短期内应该不会有什么太大的动作。”有行业分析师称。

  实际上,依靠着强大的并购能力,相比于其他房企,融创已经走出了一条自己的快速发展之路。“现在龙头房企都在拼规模,没有规模就没法完成 卡位 ,毕竟今后的行业注定是几家龙头房企占据大部分市场份额,所以牺牲一部分短期盈利能力做规模,从长期来看是值得的,当然也要适度,在完成一波规模增量的同时,尽快恢复利润以及净资产收益率的水平,释放出与规模相匹配的利润空间”。上述分析师称。

  相差无几的持股量

  4月13日,金科股份发布公告称,收到实际控制人黄红云通知,4月10日黄红云与安尊贸易签署了《一致行动协议》,安尊贸易拟通过“集中竞价等方式”获得金科股份2亿股股票,不超过后者总股本的3.7433%。对此,业内人士普遍认为,黄红云此举是为了巩固其在公司的控制权,针对的则是这半年来不断增持的融创。

  去年的9月21日,融创以“白骑士”身份入股金科股份,在完成9.07亿股的认购后,融创用40亿元便占据了金科股份总股本的16.96%。此后的4个月里,融创又多次买入金科的股份。截至2017年1月24日,融创持股比例已提升至23.15%,为金科股份第二大二股东。这距离黄红云同其一致行动人的持股比例26.24%,仅相差3.09%。

  面对这一情况,黄红云近期已经通过金科股份董事长蒋思海,向外界表达了“不会放弃上市公司实际控制权”的意愿。

  对于本次引入盟友的持股量,黄红云方面也是做了精心安排,增持完成后,黄红云及其一致行动人的持股比例将达到29.9833%,在避免触发全面要约收购的同时,尽可能的增大持股比例。

  “金科股份的资产质量和盈利能力都还是不错的,也是A股中在重庆土地储备最多的公司”,业内人士认为,倘若能控制金科股份,对于融创的发展大有裨益,合作开发也是很好的选择,即便只是财务投资,也是笔不错的买卖,“至少融创目前还是有不少浮盈的,毕竟增发的价格只有4.41元/股,其最高买入也不超过5.75元/股,而金科近期的股价一直维持在6元/股附近。”

  现金恰好覆盖短期负债

  而对于孙宏斌来说,虽然金科的资产质量不错,但相比于金科的股权,其还有更重要的事情。

  在公司2016年的业绩会上,孙宏斌表示,“今年可售资源在那,增长率也是不错的,三年、五年后公司销售规模增长至5000亿元到1万亿没有问题。”不过,高杠杆下的快速扩张,也自然给融创带来了负债率的大幅上升,这一方面增加了利息支出吞噬了部分利润,另一方面也不可避免对公司的资金链造成了一定压力。

  根据融创2016年年报显示,公司全年实现合同销售金额1506亿,同比增长121%;营业收入353.4亿元,同比增长53.6%;毛利为48.5亿元,同比增长70%;归属上市公司股东净利润为24.8亿元,同比减少25%。同时,由于去年大规模的资产并购,公司的净负债率已升至121.5%,2015年同期为75.9%,如果把99.57亿元的永续债也作为负债处理,其净负债率将会更高。

  亿翰智库方面表示,净负债率高的企业财务费用支出相对较多,利润空间被压缩。如果有息负债中短期负债占比较高,企业将面临偿债压力。

  显然,融创2016年“增收不增利”的情况,与其高速扩张带来的庞大财务费用不无关系。截至去年末,融创的借贷总额为1128.44亿元,全年利息支出为41.62亿元,其他财务成本为3.17亿元,即便减去资本化财务成本20.07亿元,公司的利息支出也高达24.72亿元,几乎和归属上市公司股东的净利润持平。倘若再计算汇兑损失和银行存款利息收入,融创的财务成本将升至27.98亿元。

  此外,公司去年的永续债股息达3.02亿元,占当年公司净利润比重的10.27%。由于永续债股息会逐年增加,因此融创要想提高盈利水平,近百亿元的永续债也需早日解决。

  资金链方面,融创在年报中表示,截至2016年底手持现金698亿元,较2015年底的271亿元提升158%,对短期借款的覆盖倍数达到2.1倍,经营安全稳定性高。但这698亿元现金中,剔除无法随意动用受限制的资金后,公司实际可自由支配的现金及现金等价物为520.86亿元。而今年1月份,融创又先后投入大量资金进行了多笔投资并购。

  1月6日,成都融创以总计15.1亿元收购了两家目标公司股权;1月9日又以26亿元的价格获得北京链家6.25%的股权;1月13日,融创宣布以150.41亿元投资乐视系多家公司,目前已有124亿元到账;3月1日,融创以6.87亿元收购北京融智瑞丰30%的股权及债权,以16.17亿元收购联想旗下联创融锦49%的股权,共耗资23.04亿元。此外,截至去年末,融创通过旗下三家公司共持有金科21.08%的股份,这也意味着2017年1月份融创增持的金科股份为2.07%,耗资约5.83亿元。

  上述并购投资的总体规模为220.38亿元,如果剔除投资乐视尚未到账的26亿元,总金额为194.38亿元。而截至2016年年末,融创一年到期的浮息负债为129.54亿元,定息负债为196.9亿元,合计326.44亿元。

  2017年以来,融创在公告中并未提及任何一笔融资。这种情况下,简单计算可知,融创在完成多笔投资并购后,集团可自由支配的现金及现金等价物为326.48亿元,与融创短期负债的金额基本相同。

  “孙宏斌对现金流很重视,现金覆盖掉短期负债,应该是其定下的红线,这也可以解释今年以来,融创并购速度大大下降的原因,这种情况下,孙宏斌即便对金科有想法,单方面行动的可能性也不大,”有行业分析师对记者表示。

  实际上,相比去年融创数百亿元的并购花费,今年融创在项目土地上的并购只有2起,且金额都不大,相反,战略性投资则占据了花费的大部分。“通过去年的并购,融创已经完成了全国的布局,继续大规模并购,资金链恐怕就要受不了了,拿出一部分钱投资上下游产业,也是孙宏斌提前为公司的未来发展考虑。”有业内人士称。

  此前,国际评级机构惠誉便曾预测,融创的杠杆率在2016年年底将达到50%(负债净额/可调整库存),这相对2015年同期拔高近一倍,因此惠誉认为,“融创的杠杆空间即将耗尽”。

  值得注意的是,借助去年宽松的融资环境,融创共发行285亿元的境内债券,融资成本也整体下降。但从去年年末开始,国内融资渠道便开始收紧。有信托公司的工作人员也告诉《证券日报》记者,目前的房地产信托业务要求严格符合“四三二”规定,即“四证”齐全,项目自有资金30%以上,房企需要有国家二级资质。具备以上条件的才有融资资格。

  此外,有业内人士指出,由于美元升值风险仍旧高企,企业对美元债券的发行大都保持谨慎态度,适度发行、求质不求量。加上目前离岸人民币债券市场仍旧处于低迷态势,中资企业境外发行人民币债的可行性也不具优势。整体看,房企今年发债不但比去年困难,且成本也要提升不少。

  同策咨询研究部总监张宏伟表示,伴随融资渠道逐步收紧,房企运营风险越来越大。房企“加杠杆”的资金周期一般为2年,也就是2017年下半年将是2015年下半年房企开始“加杠杆”资金开始到期的时间。

  “融创销售业绩爆发式增长的背后,也面临盈利能力下滑,资产负债率偏高的威胁,虽然融创短期偿债能力较好,现金流充裕,因此公司短期内资金风险较小,但长期来看,资金链仍存在一定风险。” 张宏伟称。

  疯狂并购欲规模制胜

  不过,对于孙宏斌来说,相比短期利润,其在当下更重视的是企业的规模。

  “未来,房企之间的并购、收购是大趋势。行业集中度提升的路径,一是小公司买地后挣钱退出让给大公司做,二是企业间的收购和兼并。看不懂这个规律,很多企业容易从小 美 就变成小而 没 了,美不了。”孙宏斌表示。

  同时,包括孙宏斌在内,多位龙头房企的负责人均认为,未来5年到10年是一部分房地产企业的钻石时代,每年的房地产销售规模将保持在11万亿左右的量级,行业集中度会快速提升,行业排名前10的地产公司会占有市场40%的份额。

  不少业内人士还指出,大企业会给银行和债券投资者更多信心,龙头房企在和地方政府合作时,也会有更多讨价还价的余地。因此,融创加速扩大自身规模也就成了孙宏斌必然的选择,而凭借独特的并购模式,融创也确实在规模上实现了弯道超车。

  2016年,融创新增获取土地总建筑面积5394万平方米,迅速完成了一线、环一线及核心城市的全国化布局。2017年,融创将销售目标确定为2100亿元。而2015年融创的销售金额还只有734.6亿元,业绩在全国房企中位居行业第九,2016年则跃居行业第七。

  数据显示,截至2017年3月25日,融创的土地储备已经达到7912万平方米,对应货值1.2万亿元,2017年的整体货值可达4185亿元。

  而包括恒大、碧桂园、融创中国、雅居乐在内,几家同属高负债高周转的房企,2017年以来的股价表现也是相当抢眼。“这几家企业今年的股价涨幅几乎都超过了50%,说明机构开始认可这些企业高负债快发展的模式,”有港股分析师表示。

  国泰君安的分析师也指出,香港市场的中资地产股在估值上具有足够的安全边际,估值已经反映了市场对地产行业的悲观情绪。另一方面,一、二线城市的长期向上趋势不变,尽管短期的货币收紧政策或对房地产行业基本面造成一定压力,但长远来看,行业需求仍然上升。

  “2017年的融资环境偏紧,在没有获取新资金的情况下,融创在并购方面肯定会放缓,毕竟其负债水平已经不低了,收购了这么多土地,也需要时间梳理,维持好现金流,把手中这些项目做好,应该是今年融创工作的重点”。有业内人士称。

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