乐居财经 徐酒眠 发自上海

  “第一个5年10倍，第二个5年5倍。”管理层对旭辉永升服务（01995.HK）的规划从2019年到2023年，再从2024年到2028年，已经有了两个五年规划。

  “一五”计划完成5亿签约、4亿在管、100亿营收，“第二个‘5年5倍’，在100亿的收入基础上，保持年均35-40%，再增长可以完成5年5倍。”执行董事兼总裁周洪斌表示，这个目标不是凭空而来，而是管理层对未来发展的趋势和外部的环境的判断。

  今年上半年，旭辉永升服务营收增速的确表现亮眼。截至2021年6月30日，旭辉永升服务实现收入约为20.6亿元，同比增长53.1%；毛利6.2亿元，同比增长49.4%；净利润增幅65.3%，达2.8亿元。与此同时，经营性现金净额达4.25亿，覆盖净利润的1.3倍。

  主要盈利指标表现可观，不过也有多项细分指标表现不理想。社区维修业务以及美居业务持续影响社区增值服务，同比再下滑超7个百分点，整体毛利率微降；以及非住宅物业“增规模不增营收”现象。

  两大重头业务毛利率下滑

  物业管理服务业务仍是旭辉永升服务最大收入来源。

  截至2021年6月30日，旭辉永升服务来自物业管理服务的收入约11.47亿元，占总收入的55.7%；社区增值服务收入约5.20亿元，占总收入的25.2%；非业主增值服务营收3.91亿元，占总收入的19.1%。

  不过收入占比较高的物业管理服务和社区增值服务，两项业务的毛利率双双下滑，这也导致旭辉永升服务今年上半年的毛利率较去年同期微降0.8个百分点，跌出30%，下降到了29.9%。根据乐居财经统计，截至目前，48家港股物企的整体毛利率均值为31.4%，旭辉永升的毛利率水平低于均值。

  其中，物业管理服务的毛利率为23.5%，较2020年同期的24.8%下降1.3个百分点。旭辉永升服务在业绩报中表示，“主要由于政府于 2020 年为缓解新冠疫情对企业的影响而首次出台的全国性减免社保政策撤销所致。”

  社区增值服务被看作是物管行业一大的“掘金池”，也是物企拉高整体毛利率的一把利器。不过近两三年，旭辉永升服务这把“掘金”的铁锹有点钝了，其社区增值服务毛利率一直处在下滑趋势。

  今年上半年，旭辉永升服务社区增值服务的毛利率为46.5%，较去年同期下降了7.3个百分点。旭辉永升服务表示，“主要是由于发展新的社区维修业务以及美居业务，而该等业务处于成长期，故其毛利率相对较低以及录得相对较高的开支。”

  2018年底，旭辉永升服务就成立了上海晟匡建筑工程有限公司，专注于为社区提供大规模维修及硬件保养服务。这项业务从2019年开始贡献收入，也开始持续影响其社区增值服务的毛利率水平。

  近三年，旭辉永升服务加码发展的社区维修业务以及美居业务，增值服务毛利率累计跌去了17.3个百分点。

  截至目前，48家港股物企发布2021半年业绩报告，其中32家物企公布社区增值服务的毛利率数据，有18家该项业务的毛利率同比上涨，12家维持在50%及以上。社区增值毛利率均值为47.63%，最高的达87.5%。而旭辉永升的社区增值服务毛利率处在均值之下。

  “非住”增规模不增收

  截至2021年6月30日，旭辉永升服务的总合约面积约为2.2亿平方米，其中在管面积约为1.3亿平方米，分别同比增长53.4%、68.4%。合约在管面积比约为1.7。

  其中，住宅物业在管面积0.87亿平方米，同比增长48.83%，占比67.3.%；非住宅物业在管面积0.42亿平方米，同比大增130.9%，占比32.7%，较去年同期增加8.9个百分点。

  今年上半年，旭辉永升服务完成了两笔并购，均向非住业态发力。成功收购华熙鑫安50%股权以及完成了对上海星悦的并购。前者华熙鑫安的项目华熙 Live·五棵松囊括了高端商业办公大楼、大型运动场馆等多元业态；后者主要从事家居卖场的物业管理服务。

  旭辉永升服务的非住宅业态在规模方面的扩张增势强劲，不过，面积的大幅增拓并没有带来营收同频增长。

  2021年上半年，旭辉永升服务在非住宅业态实现收入约为4.59亿元，同比增加42.6%，占物业管理服务收入的比例为40%，较去年同期减少了0.1个百分点；同期，住宅业态实现收入6.88亿元，同比增长同比增长43.4%。非住宅业态的规模与营收增幅的“剪刀差”达88.3%。

  业绩报显示，旭辉永升服务的非住宅物业包括办公大楼、商场、工业园区、医院及学校；同时，其也在抓住市场机遇，进入高速公路服务站、地铁轨道交通、景区旅游点及工业展览中心。

  此外，在东部、北部、中南、西部、东北，五大地区的业务版图上，在管面积与营收增速不同频，也存在增规模不增收入的现象。

  今年上半年，旭辉永升服务来自以上五大地区的在管规模增速分别为62.6%、86.4%、50.6%、153.5%、34.9%，对应营收增速分别为48.2%、41.1%、21.3%、76.1%、-28.5%，增速“剪刀差”分别为14.4%、45.3%、29.2%、77.4%、63.4%。

  关联面积仍混在第三方

  “从业务上，我们未来会提供更多、更好、更有含金量的项目给物业。”

  周洪斌在业绩发布会上表示，今年上半年，旭辉集团为旭辉永升服务提供了500万平方米的规模，下半年还有1000万平方米“输送入库”，今年一年大概有1500万；第二个5年，按照管理层规划旭辉集团每年大概可以向旭辉永升服务提供2000万方。

  从管理面积方面来看，截至2021年6月30日，旭辉永升服务有18.5%，约0.24亿平方米的在管面积来自旭辉集团，相较于去年同期占比下降了5.4个百分点；关联方占比的下降意味着第三方占比的提升，同期其有81.5%，约1.05亿平方米来自第三方物业开发商。

  关联方与第三方“二八”分割，按道理来说，旭辉永升服务发展的独立性已经很强了。不过问题在于，来自关联方的面积输送，其实还有一部分隐藏在第三方物业开发商里面。

  旭辉永升服务在中期业绩报中，继续按此前的界定，将第三方物业开发商框定为，“由独立于旭辉集团的第三方物业开发商独家开发的物业以及由旭辉集团与其他物业开发商共同开发的物业。”

  换言之，永升生活服务界定的“第三方”，与一般物企定义的“第三方”不同。物企所说“第三方”是跟企业没有任何关联的独立第三方，而永升生活服务的“第三方”里，把旭辉与其他开发商共同开发的项目囊括在内。

  年初发布上一年度业绩之时，旭辉永升服务曾被GMT Research（简称“GMT”）的一份沽空报告质疑，其中就包括“建筑面积增长并非由独立第三方提供”。

  彼时，旭辉永升服务连发了两份澄清公告，表示其已与多家知名物业开发商或投资集团建立战略合作关系及成立合营企业，且当中大部分独立于旭辉。

  而除了对“第三方”质疑，GMT还提出其“估值过高”的问题。彼时，截至3月23日收盘，旭辉永升服务的市盈率（TTM）为94倍，静态市盈率则更高，接近126倍。而更早之前，今年1月13日的一份统计数据显示，永升生活服务的市盈率（静态）为151倍，在当时的上市物企中排名第三。

  五个多月过去，截至9月3日收盘，旭辉永升服务的市盈率（TTM）跌落至了45倍，静态市盈率也在58倍，估值缩水了超50%。不过，仍在行业第一梯队。

  市值衡量的是物业企业的综合实力，而股价无疑是对增长预期的直接反应。截至9月3日收盘，估值位于行业前四位的分别是华润万象生活、融创服务、碧桂园服务、旭辉永升服务，而自年初以来，旭辉永升服务的股价下跌了3.76%。