乐居财经 李礼 发自浙江

  在一众家居企业争相挤入上市之列的当下，已递交招股书的浙江博泰家具股份有限公司（简称“博泰家具”）却撤退了，冲A之路中止。

  近日，证监会公布了博泰家具撤回上市申请的消息，撤回的时间令人心生猜测。

  乐居财经了解到，此次博泰家具IPO保荐机构为中信证券，根据第三方统计机构显示，截至7月16日，中信证券的IPO过会项目数排在第一，以28个力压民生证券。

  按此过会率，博泰家具通过的概率性也不小。但在7月23日，却主动撤回上市申请。不少人将猜测矛头指向了“同乡”的中源家居，同样是自身规模小，募资规模不高，两者的相似之处，或许令其对上市之后心生担忧。

  不过，抛开这个猜测，仔细剖析其招股说明书，不难看出博泰家具自身仍然存在不少问题。如海外业务占比超9成，客户较为集中、应收账款增长，市场占有率低议价能力差，显现出了诸多不利因素与不确定性。

  同时，博泰家具还曾有多起讼诉。据企查查，博泰家具有裁判文书记录11条，案件总金额为196.88万元，企业作为被告的文书占比77.78%，涉案案由为合同纠纷的案件最多。

  营收严重依赖海外

  博泰家具以ODM（原始设计制造商）/OEM（代工生产商）为主，OBM（原始品牌制造商）为辅，主要为海外大型办公家具品牌商、零售商和贸易商进行代工。

  据年报数据显示，2017年—2020年6月，博泰家具的营业收入为4.84亿元、7.06亿元、8.29亿元和2.74亿元，归母净利润为2589万元、4742万元、8694万元和3214万元。

  ODM/OEM模式下的营业收入为4.03亿元、5.96亿元、7.45亿元和2.61亿元，在其营业收入中的占比为83.26%、84.42%、89.87%和95.26%，同期OBM模式下的内销及自有品牌收入在其主营收入中的占比不足20%且逐步走低，博泰家具对海外市场依赖度较深。

  以ODM/OEM为主的经营模式导致博泰家具的大客户比较集中。

  博泰家具的前五大客户包括瑞典宜家IKEA 集团、德国STEINHOFF 集团、智利Sodimac 集团、香港利丰Li &Fung 集团和美国HNI集团等。报告期内，博泰家具向前五大客户的累计销售金额为3.14亿元、4.15亿元、5.04亿元和1.56亿元，在其营业收入中的占比为64.86%、58.84%、60.75%和56.68%。

  值得关注的是，美国上市公司HNI 集团在2019年取代瑞典IKEA 集团，成为博泰家具第一大客户。该公司2019年向博泰家具贡献的销售收入为1.95亿元，营收占比23.55%，今年上半年为0.50亿元，营收占比18.30%。

  应收账款周转率低于均值

  2017年—2020年6月，博泰家具的资产负债率为55.77%、57.52%、50.94%和47.53%，均值在54%左右，而同期永艺股份、恒林股份、中源家居的资产负债率均值约为35%左右，博泰家具的数值明显高于同行。

  “代工厂”的生产商模式，博泰家具的应收账款较高。据介绍，应收账款账面价值由2017年7651.11万元增长至2019年的1.71亿元，占总资产的比例由21.54%增长至2019年的34.68%。其中2018年同比增速为88%，高于同年营收增速42个百分点。

  截至2019年12月31日，博泰家具应收账款账面余额为1.80亿元，坏账准备为909.66万元，账面价值为1.71亿元。截至2020年6月30日，博泰家具公司应收账款账面余额为1.41亿元，坏账准备为712.01万元，账面价值为1.34亿元。

（博泰与行业可比公司的应收账款周转率比较）

  博泰家具应收账款周转率连续三年低于可比平均值，且纵向下降。按照博泰家具的解释，其与恒林股份相近，与永艺股份、中源家居这两家在产品信用期上各有不同。

  “贴牌”毛利低

  博泰家具是典型的家族企业。

  据招股书披露，周择人、周新和郭爱萍为公司控股股东和实际控制人，三人分别持股31.37%、30.52%、11.89%，直接控制公司73.78%股份，同时通过博汇投资控制9.84%股份，合计控制83.62%股份。其中，周新和郭爱萍为夫妻关系，周择人为二人之子。第五大股东郭铭为郭爱萍之弟，持股8.88%。博汇投资为员工持股平台，共有18名员工持股29.38%。

  值得关注的是，在拟上市前的2016年和2018年（决议时间为2017年12月和2019年10月），博泰进行了两次现金分红，分红金额分别为6600万元和8056.80万元，2018年分红金额占当年归母净利润的170%。

  1996年，周新创办了安吉博泰家具厂，这就是浙江博泰家具有限公司的前身。2004年，周新成为安吉县椅业领域率先“吃螃蟹”做外贸的企业家之一。

  用了几年时间，博泰从一家纯内销企业，变成了外贸企业。博泰生产的转椅漂洋过海，卖到了欧美各地。之后的几年，博泰持续开拓海外市场，连年保持高速增长；到2018年，博泰的产值达6亿元。

  博泰家具曾有宜家“代工厂”之称，在2017、2018年，宜家都高居五大客户之首，销售收入占比达18%左右。

  高度依赖品牌商，使得博泰家具的溢价能力较弱，并受到成本浮动影响较大。招股书显示，期内主营业务毛利率分别为20.74%、18.77%和24.81%，毛利率处于低位。由于主要做“贴牌”生意，博泰家具的经营当中，缺少包括设计等在内的高溢价环节，主要以生产为主，科技含量低，因此也较难提升毛利率。