“宏观经济运行处在动能转换和转型升级过程之中。传统动能继续拉动经济的力度是在明显减弱，而新的动能正在形成。”近期交通银行首席经济学家连平教授在接受《陆家嘴》杂志对话时对2018年的宏观经济、货币政策、汇率做出了预测。他认为，2018年宏观经济增速略有放缓但整体平稳，人民币汇率将相对稳定，2018年对货币政策将是一个考验。

  宏观经济“一好一缓一平”

  《陆家嘴》：首先是请您对2018年的宏观经济做一个展望，一些经济学家的判断是2018年经济增长率可能会比2017年有所下滑，您的预测也是这样的吗？

  连平：我们预测2017年中国经济增速可能是6.8%，2018年可能在6.7%左右。总体来看是缓中平稳，即有所放缓但总体平稳，具体来说就是“一好”、“一缓”和“一平”。

  “一好”是指三驾马车中的出口较好。出口在美欧等主要经济体稳步复苏的带动下可能继续向好。美国减税计划落地无疑将对美国经济带来较强支撑因素，预计2018年美国经济增速会明显加快。欧洲经济也基本摆脱危机阴影，经济复苏进程逐步得以确认。日本也出现了近十年以来难得的持续增长期。全球经济整体性复苏以及主要贸易伙伴经济的改善将继续有利于中国出口的增长，预计2018年中国出口形势可能好于2017年，出口增速可能达10%左右。

  “一缓”是指投资可能继续放缓。2017年固定资产投资增速可能在7.2%左右，2018年可能进一步降至6.5%左右。2018年基建投资可能进一步放缓。从需求来看，公路和铁路建设增速可能放缓，高铁和城市轨道建设还有增长空间，但不存在持续大幅增长的需求。加强融资平台管理、清查PPP项目及各类投资基金变相举债等，可能制约地方政府的融资能力，影响基建投资。受楼市调控政策收紧影响，商品房销售、土地成交、建设开工、资金来源等相关指标均在走弱，房地产开发投资增速可能回落。制造业投资在出口回暖和消费增长的带动下有望小幅回升，但也难现两位数的高速增长。

  “一平”是指消费将保持平稳增长。消费既有推动因素也有制约因素，但消费本身不可能出现大起大落，总体相对较为平稳。推动因素包括政策支持消费升级转型、人均收入稳步增长、财政资金对养老保险的投入力度持续加大及最低工资标准稳步提高等等，均有助于消费增长。消费制约因素如小排量汽车退税政策退出及新能源汽车补贴减少等政策影响下，汽车消费增速会略有放缓。房地产市场受政策调控影响，销售会继续小幅下降，从而影响住房相关消费增速。这两方面制约消费增长的因素不容忽视。

  经济动能转换

  《陆家嘴》：如果时间拉长一点来看，宏观经济处于什么样的一个阶段？

  连平：我觉得当前中国宏观经济处于一个动能转换和转型升级过程之中。即传统的动能继续拉动经济的力度是在明显减弱，比如产能过剩、环境治理压力、长期的人口老龄化，这都是传统动能的放缓。新的动能正在培育过程当中，尚处于形成的初期阶段，这需要一个过程，并非两三年就能完成。

  从短周期、中周期和长周期三个方面来分析，未来经济增速继续有所回落的可能性较大，但不大可能出现像日本当年那样，从10%左右的高增长一下子回落到百分之三左右。一方面，中国毕竟是一个比较大的经济体，中西部地区未来仍有比较大的回旋空间。另一方面，中国人口众多，虽然人口老龄化加速，但二孩政策之后人口有一些新的变化，新增长人口中50%以上是二孩。此外，人口的数量及结构红利消失，仍可通过人口质量的提升来弥补。通过平均受教育程度上升、加大人力资源的技能培训等仍可提升人口的整体质量，从而获得新的人口红利。

  《陆家嘴》：你觉得未来推动经济增长新的动能来源于哪里？

  连平：我觉得第一个动能是全要素生产率提升。总体来看，过去三十年间，我国全要素生产率年均增长约2%，贡献了经济增速约1/5，是仅次于资本的第二动力要素。过去大量的人口在农村，农业的劳动生产率较低，农业人口大规模地进入到工业，带动了劳动生产率的快速提升，同时对需求拉动也相应较大。未来全要素生产率提升将由资源配置效应、技术创新效应、内外联动效应、人力资本效应四方面共同推动。

  第二个动能来源于经济发展质量提升中的转型升级。过去我国经济是粗放型的，经济发展注重规模增长，更多地关注速度。“十九大”报告提出，我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段。我认为，进入高质量发展的新时代并不是说我国当前已经是高质量发展了，而是说在这个新的时代，我们要追求的是高质量发展，而不是追求高速度增长。未来通过深化改革来促进经济质量的提升，必然会更多地带来模式转型、结构优化、效率提升和效益增长，从而拓展新的需求，推动经济增长。

  第三个动能就是供给侧结构性改革。“十九大”报告指出，我国社会的主要矛盾已转化为“人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾”。需求是美好生活的需求，但供给跟不上、不相匹配，就出现了不平衡不充分的问题。未来在解决不平衡不充分问题的过程中，必将产生推动经济持续发展新的更高层次的需求。未来供给侧结构性改革持续推进，将使得市场机制能够更好地得到提升、转型和优化，促进经济持续发展。

  2018年货币政策面临考验

  《陆家嘴》：今年美联储加息三次，有很多学者都在讨论中国会不会跟进，您认为2018年中国货币政策方面有没有什么新的动作？

  连平： 2018年对货币政策来说将是一个考验。特朗普税改可能对美国经济发展有一定的促进作用，美联储进一步加息和缩表，可能对人民币汇率和资本流动构成一定的压力。从中长期来讲，人民币国际化也可能会受到影响。

  货币政策有四个目标——经济增长、充分就业、币值稳定和国际收支平衡。就业目前来看还不错，从经济增长有放缓压力和企业融资成本抬升的角度来看，是希望货币政策能够适当松一点。而从去杠杆、控风险以及保持汇率和资本流动稳定方面来看，货币政策则似乎稍微紧一点更好。

  从物价增长相对温和来看，2018年这方面应该没有货币政策收紧要求。预计2018年CPI可能是在2.5%左右，而国家通常定的目标是3%。PPI预计可能是在3.5%左右。总体来看，2018年CPI和PPI很可能都在可以接受的范围。

  保持经济平稳增长似乎希望货币政策不要太紧，当然也不需要大幅度刺激，因为我国政府对于经济增长速度放缓容忍度有所提高，未来三年平均增长在6.5%左右，即可以实现预定目标。但反过来说，能不能进一步收紧，还需要谨慎对待，因为经济增速毕竟存在放缓压力；而融资成本已有明显上升，在去杠杆和严监管背景下可能还有上升空间。

  从国际收支角度看，资本流动和汇率往往不是货币政策的第一目标。稳住汇率可以用其他方法。如2015年以后人民币一度较大幅度贬值，所采取的方法第一阶段是干预外汇市场，之后则是加强资本流出管理和逆周期因子调节来影响汇率。现在看来这些手段的效果是比较明显的。也就是说基本不运用利率政策，同样也有能力保持汇率的基本稳定和资本流动的总体平衡。所以，如果仅以资本流动和汇率面临压力作为理由要求货币政策收紧，理由显然是不那么充分的。

  过去我国曾受到美国货币政策影响而加息，但加息往往更多地是出自于中国自身经济运行的要求。如2004年加息、2006年加息，还有2008年危机之后的2010年加息，其重要的前提都是自身经济过热。目前中国经济显然不存在过热，主要的加息条件并不具备，货币政策将继续保持稳健中性的基调。

  《陆家嘴》：我们看到十年期国债收益率都已经超过了4%，已经在一个比较高的水平。

  连平：这一轮利率上升更多的与监管趋严有关。去杠杆利率毫无疑问要走高，但问题是要把握好度，压力不能无限度地持续上升。十年期的国债收益率现在4%左右，按照过去的经验来看还能承受。从目前的政策环境和市场趋势看，2018年一季度十年期国债收益率可能还会上升，比如说到4.2%左右。但从历史经验来看，当十年期国债收益率到4.5%左右，利率水平明显过高后经济就会出现回落。因此政策层面应该有很好的度的把握，避免出现十年期国债收益率水平过高的现象。

  现在市场上有种说法，认为货币市场利率上升类似于央行加息。其实这与真正的加息不可简单地划上等号。加息是有特定含义的，即存贷款基准利率的提高。鉴于贷款利率变动直接影响企业的融资成本，涉及约120万亿元庞大的信贷余额，加息对于整个经济的影响是比较大的。央行加息还具有很强的信号作用，表明整个政策出现了朝收紧方向的意图，在一定时期内反映了政策的趋势性变化，会影响未来的预期。从这个角度去看，不能简单地把加息和现在货币市场利率的变化混为一谈。货币市场利率的变动往往是短期的，取决于市场供求关系的变化，可升可降。当然，货币市场利率上升抬高了银行的融资成本，会在一定程度上推高贷款利率，但其作用会受到各种因素的影响而相对有限。

  人民币汇率面临贬值压力但将基本稳定

  《陆家嘴》：刚才您说到2018年人民币可能面临贬值压力。那么2018年人民币汇率究竟将何去何从呢？

  连平：有贬值压力，不等于说一定会贬值。2018年中国经济整体平稳，国际收支状况好转，外汇供求基本平衡，人民币汇率存在较好的稳定条件。尤其是监管部门对跨境资金流动的监管持续强化，逆周期因子运用也有助于市场预期分化。保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定依然是2018年的总体政策取向。经过这一轮调整，我国也摸索出了一套从资本流动管理和汇率机制调节来影响汇率的行之有效的办法。我认为，从内外部条件来看，当前和未来一个阶段不宜急于搞清洁浮动。因为清洁浮动等于放弃管理，这不利于管控正在增大的国际经济风险，不利于防控系统性金融风险。现阶段实施有管理的浮动汇率制并无不当。当然应尽可能地减少干预的频率和力度，有条件的话可以做到尽可能不干预。

  近年来防止不发生系统性金融风险一直都是底线。尤其是2013年以后风险事件不断，引起了各方面的高度关注。接下来十年，中国本身如果不发生大的波动，完全可以超过美国成为全球第一大经济体。因此，未来十年是极其关键的十年，需要很小心地驾驭好中国经济这艘大船。为防控系统性金融风险，该管的还是要管。要注意在这个过程中通过有效的管理来化解风险、避免风险的积累。

  人民币汇率为什么会有贬值压力？一方面，特朗普税改可能对美国经济增速及通胀有一定的拉动作用，加之美联储仍处于加息周期，缩表进程也可能逐步加快，从而导致中美利差收窄和资本加快流向美国，对人民币汇率构成一定的贬值压力。另一方面，经过长期的发展，中国已经从贸易大国走向了投资大国。贸易快速发展之后我国积累了大量的资本，企业对国际市场和高新技术的需求持续扩大。企业和居民全球资产配置需求、避险需求可能持续增加。而随着经济增速放缓和各类成本上升，境内投资回报率可能逐步降低，对资本的吸引力下降。

  人民币资本项下可兑换未来依然会比较审慎地向前推进，这也决定了人民币汇率不大可能出现大幅度的贬值。2015年和2016年人民币对美元大幅贬值，主要是由于当时资本流出需求很大而管控框架不够成熟。2015年8月至2016年12月的一年多时间，外汇储备由接近四万亿美元迅速降至三万亿美元便是个例证。

  《陆家嘴》：建议投资者2018年优先考虑哪些资产配置的方向？

  连平：2018年整体流动性不会十分宽松，所以资产配置还需谨慎。资产配置的总基调是稳中求进，投资者应保持比较积极但又稳妥的心态。我认为现阶段已经不适宜将房地产作为主要的投资对象，但改善型购房、首套置业买房还是可以照常进行。在短期调控政策难退，长效机制紧锣密鼓推出的大背景下，购房需要谨慎。权益类资产可能在2018年会有好于2017年的机会，2017年很多企业的盈利状况出现了大幅度的改善，市场应该会比较关注，会有不少值得投资的标的。似乎可以看好数字经济、大消费和节能环保等大板块。

  《陆家嘴》：最近推出的资管新规对投资者的理财会不会有一些影响？

  连平：未来投资者需要注意打破刚性兑付以后所产生的风险。投资需要很谨慎，也需要对投资可能带来的风险正确理解、理性对待。刚性兑付现象本身就是不正常的。长远来看，资产管理的规范管理对于投资者来说是利好。资产管理更规范，投资者就能够更清晰地了解所投资的产品结构和实际标的等，从而能够较好地把控风险。

  连平简历：交通银行首席经济学家，博士，教授，博导。中国首席经济学家论坛理事长、中国金融40人论坛常务理事和资深研究员、中国银行业协会行业发展研究委员会主任、国家金融与发展实验室理事，享受国务院政府特殊津贴。多次出席国务院总理主持的专家座谈会。