在供给侧结构性改革和外部经济增长加速的推动下,2017年中国经济超预期发展,稳中向好,但经济总体平稳增长背后潜藏诸多短周期因素产生下行压力,防范金融风险仍是工作重点。2018年需要重点关注外部冲击,坚持稳中有进的总基调,抓住时机落实新时代供给侧结构性改革,进一步实施积极有效的财政政策和稳健中性货币政策,创新宏观调控方式方法,继续坚持稳中求进的总基调,推进新时代供给侧结构性改革,增强经济发展的可持续性,化解经济中潜藏的风险,使经济运行保持在合理区间。

  供给侧结构性改革推动2017年经济稳中向好,增长韧性加强

  供给侧结构性改革是2017年宏观经济发展的主线,供给侧结构性改革推动经济超预期发展,稳中向好,韧性增强。

  工业生产和GDP增速高于上年,全年呈现前高后低态势。

  一是工业生产累计同比高于上年,但同比增速前高后低,略有回落。2017年1-11月份规模以上工业增加值累计同比增加6.6%,增速比上年高0.6%,10月和11月份规模以上工业增加值环比分别增长0.50%和0.48%,环比增速低于前三季度;同比增速分别为6.2%和6.1%,比前三季度略有回落。二是年前三季度GDP累计增长保持6.9%,三季度同比增速6.8%,已低于上半年增速。预计四季度GDP增长6.7%,全年经济增长6.8%左右,与2016年持平,经济增长呈现缓中趋稳的L型态势。

  分行业来看,2017年多数行业继续好转,在42个大类行业中,增速较去年加快或降幅收窄的行业有30个,主要工业产品产量中,增速较去年加快或降幅收窄的产品占比达到60%,其中,光电子器件、锂电子电池、集成电路等新兴产品产量保持了较高增速,工程机械、汽车等产品受益于基础设施建设继续保持较高增长。

  服务业生产继续保持较高增速

  在供给侧结构性改革和创新驱动战略推动下,服务业继续保持平稳较快增长态势。服务业引领作用增强,主要行业加快增长。2017年,1-11月份,全国服务业生产指数同比增长8.2%,与去年同期持平,继续保持在8%以上的较高水平。其中,交通运输、仓储和邮政业,信息传输、软件和信息技术服务业保持较快增长态势。服务业增加值占GDP比重的56%,比第二产业高出17个百分点,服务业增长对国民经济的贡献率达到61%,比第二产业高出25个百分点。

  服务业保持活跃也反映在第三产业投资增速数据上。1-11月份,第三产业投资341460亿元,同比增长10.1%,增速比1-10月份回升0.1个百分点,占全部投资的比重为59.4%,比去年同期提高1.6个百分点。 一是社会领域投资比重提高。1-11月份,社会领域投资增长17%,其中,教育投资增长19.8%,卫生和社会工作投资增长17.8%,文化、体育和娱乐业投资增长13.1%;社会领域投资占全部服务业投资的比重为7.2%,比去年同期提高0.4个百分点;社会领域投资对服务业投资增长的贡献率为9.2%。 二是高新服务业投资高速增长。1-11月份,战略性新兴服务业投资增长20%,占全部服务业投资的比重为18.8%,比去年同期提高1.5个百分点;对服务业投资增长的贡献率为33.5%;1-11月份,高技术服务业投资增长15%,增速比全部服务业投资高4.9个百分点。 三是基础设施投资增速加快。1-11月份,基础设施投资126720亿元,增长20.1%,增速比1-10月份和去年同期分别提高0.5和1.2个百分点;对全部投资增长的贡献率为54.5%,拉动投资增长3.9个百分点。四是房地产开发投资增速加快。2017年1-11月份,全国房地产开发投资同比名义增长7.5%,增速比上年同期高1个百分点。

  工业企业利润增速回升

  1-11月份,全国规模以上工业企业实现利润总额同比增长21.9%,增速比1-10月份放缓1.4个百分点。其中国有控股企业实现利润总额同比增长46.2%;集体企业实现利润总额下降8.2%;股份制企业实现利润总额增长23.9%;外商及港澳台商投资企业实现利润总额增长17.5%;私营企业实现利润总额增长12.7%。

  1-11月份,在41个工业大类行业中,39个行业利润总额同比增加,2个行业减少。主要行业利润情况如下:煤炭开采和洗选业利润总额同比增长3.6倍,农副食品加工业增长5%,纺织业增长2.1%,石油加工、炼焦和核燃料加工业增长36%,化学原料和化学制品制造业增长36.7%,非金属矿物制品业增长21.9%,黑色金属冶炼和压延加工业增长1.8倍,有色金属冶炼和压延加工业增长36.5%,通用设备制造业增长12.9%,专用设备制造业增长24.1%,汽车制造业增长6.1%,电气机械和器材制造业增长7.1%,计算机、通信和其他电子设备制造业增长20.4%,石油和天然气开采业由同期亏损转为盈利,电力、热力生产和供应业利润总额同比下降17.8%。

  进出口快速增长,出口结构继续优化

  受国内外经济增长加快带动,2017年进出口总额快速增长,出口结构优化。按人民币计价,1-11月份,进出口总额251369亿元,同比增长15.6%。其中,出口138509亿元,增长11.6%;进口112860亿元,增长20.9%,实现贸易顺差3759.8亿美元。1-11月份,一般贸易进出口增长18.1%,占进出口总额的56.4%,比上年同期提高1.2个百分点。机电产品出口增长12.6%,占出口总额的58.1%,比上年同期提高0.5个百分点。

  就业形势持续向好

  2017年以来,我国国民经济保持在合理区间平稳运行,转方式、调结构、促改革效果明显。在此背景下,全年就业形势总体平稳,城镇新增就业目标提前实现。根据人力资源和社会保障部公布的数据,截止10月末,全国城镇新增就业1191万人,提前两个月完成全年1100万人的新增就业目标。1-10月份城镇失业人员再就业471万人,就业困难人员就业147万人。11月份全国城镇新增就业89万人,综合考虑城镇劳动力市场季节性因素等影响,预计全年城镇新增就业总规模超过1350万人。失业统计方面,前三季度各期末城镇登记失业率分别为3.97%、3.95%、3.95%,11月份,31个大型城市调查失业率为4.9%,连续9个月保持在5%以下的水平。

  财政收入继续保持较高增速

  (1)受经济运行平稳向好、价格上涨、企业利润回升等因素带动,一般公共预算收入改善。1-11月累计,全国一般公共预算收入161748亿元,同比增长8.4%。其中,中央一般公共预算收入77390亿元,同比增长8.1%;地方一般公共预算本级收入84358亿元,同比增长8.7%。全国一般公共预算收入中的税收收入136072亿元,同比增长11.2%;非税收入25676亿元,同比下降4.5%。

  (2)受土地价格推动,政府性基金预算收入改善。1-11月累计,全国政府性基金预算收入49307亿元,同比增长30.1%。分中央和地方看,中央政府性基金预算收入3457亿元,同比增长4.9%;地方政府性基金预算本级收入45850亿元,同比增长32.5%,其中国有土地使用权出让收入41390亿元,同比增长35.3%。

  经济增长L型背后诸多短周期因素对经济增长产生不利影响

  2017年经济增长总体上保持L 型的一横,尤其是前三季度GDP连续三个季度增长6.9%,前三季度经济企稳回升的主要推动力来源于供给侧改革、房地产复苏以及国际经济复苏三个方面。但有些推动因素已经出现减弱迹象,2018年需要关注以下几方面:

  固定资产投资增速仍有压力

  2017年1-11月份,全国固定资产投资(不含农户)同比增长7.2%,连续8个月回落,增速比上年同期降低1.1个百分点。其中工业投资同比增长3.1%;制造业投资增长4.1%,两者都低于全国固定资产投资。同期民间固定资产投资同比名义增长5.7%,增速比上年同期提高2.6个百分点,但同样出现连续8个月回落。

  短期内房地产业对经济增长的贡献会降低

  2016年以来,经济回暖,从各项指标比较来看,房地产是这轮周期回升的主要推动力。2015年一季度至2017年二季度,第二产业GDP增长率与GDP累计增长率走势平缓,第二产业GDP增长率低于GDP累计增长率大约0.6个百分点左右;房地产业的GDP增加值增速从2015年一季度开始从底部回升,2016年一季度大幅跃升至9.1%,超过GDP增速2.4个百分点,随后增速下降,一直到2017年二季度与GDP增速之间的差距缩小至零,房地产业对GDP增速的推动消减。

  未来房地产市场可能进入调整期。(1)二手房销售价格增速回落。2017年一二三线城市房价增速在2017年出现不同程度回落,11月份一线城市二手房价格上涨2.9%,增速比上年同期回落27.8%。(2)商品房销售面积增速回落。1-11月全国商品房销售面积同比增速7.9%,比上年低16.4个百分点,已经处于2016年以来的最低点。(3)在房价增速下降的带动下,房地产开发投资增速未来也有下降压力。1-11月房地产开发投资同比增长7.5%,比去年同期提高1个百分点,也出现了连续7个月回落。(4)土地购置面积仍处于周期性顶部,但不排除未来增速回落。和新开工面积当月同比增速受基数效应干扰涨跌互现,但地产需求降温令两者累计增速同步下滑。(5)2017年地方政府的卖地收入大幅增长,未来随着土地购置面积和地价增速下降,地方政府的基金性收入增速也将下降。

  工业生产增速也存在压力

  一是工业品出厂价格基本见顶,令库存周期和工业企业利润涨幅受到限制。库存周期是上半年工业经济回暖的主要驱动因素,但下半年随着工业产品出厂价格涨幅回落,工业企业主营收入和利润增速也受到压制,产成品库存在11月份增长9%,增速与10月份持平,产成品存货增速在PPI增速回落的带动下,未来工业产成品库存也将有所回落。

  二是环保限产力度加强,工业生产量价背离。今年以来,环保相关政策密集出台,其中直接影响最大的是“2+26”城市工业企业采暖季错峰生产。根据测算,预估限产政策在采暖季期间降低钢材产量约4133-5089万吨,其中2017年四季度降低1550-1903万吨。2017年全年钢材产量较未限产情形下降1.4%-1.6%;导致水泥产量下降7850万左右,其中2017年四季度下降2944万吨。2017年全年水泥较未限产情形下降1.2%左右;导致焦炭产量下降878-1305万吨左右,其中2017年四季度下降439-645万吨,2017年全年焦炭产量较未限产下降1%-1.5%。导致电解铝产量下降58-106万吨左右,其中2017年四季度下降22-38万吨,2017年全年电解铝产量较未限产情形小幅下降0.7%-1.2%。环保限产将导致2017年四季度当季PPI较未限产情形上升1.1-2.2个百分点,2017年全年较未限产情形上升0.2-0.4个百分点。

  2018年经济增长需要重点关注的问题

  落实新时代供给侧结构性改革,推动经济高质量发展

  推动经济高质量发展是中央经济工作会议落实十九大精神的具体部署,围绕推动高质量发展,中央经济工作会议要求做好8项重点工作:深化供给侧结构性改革、激发各类市场主体活力、实施乡村振兴战略、实施区域协调发展战略、推动形成全面开放新格局、提高保障和改善民生水平、加快建立多主体供应、多渠道保障、租购并举的住房制度、加快推进生态文明建设。这八项重点工作的侧重点集中于制度性供给,已经超越先前的“三去一降一补”,必须坚持在八项重点工作上谋求创新,才能推动经济高质量发展。

  货币条件收紧,M2将保持低速增长

  2017年10月,M2同比增速仅为8.8%,尽管11月M2增速有所提升,但仍仅为9.1%的低位徘徊。

  总体来看,M2作为一个曾经较全面的广义货币总量指标,其代表性已今非昔比。从定义上看,M2指的是总存款;而在中国以银行为主导的金融体系背景下,M2曾经被视为最具代表性的广义货币供应量的指标。十几年前,M2指标的“地位”无可厚非,因为当时商业银行存款占据了85%的银行总负债;但过去十几年中,M2与银行总负债之间的差距迅速扩大。M2在银行总负债中的占比已经从2006年的85%左右下降到2017年的67%左右。同时,随着居民和企业部门的储蓄陆续分流到商业银行存款以外的形式,M2增速和银行总负债/资产的增速也出现了阶段性的明显分化。

  妥善应对美国减税和美联储缩表加息

  特朗普减税进程已经取得新进展。最终修订版将于本月内再获两院投票通过,并经总统签署生效。减税内容有以下三点:(1)在个人所得税方面,众议院版本将联邦个人所得税率从7档简化为4档,最高联邦个人所得税率维持在39.6%不变;参议院版本仍维持联邦个人所得税率7档,但最高联邦个人所得税率降至38.5%。(2)将企业所得税从35%大幅降至21%。此外,对跨国企业目前为避税而囤积在海外的2.6万亿美元利润,只需一次性缴纳14%便可合法汇回美国。(3)将目前的全球征税体制转变为属地征税体制,对海外子公司股息所得税予以豁免。但同时,此次税改针对跨国企业新增了20%的“执行税”,以限制这些企业通过和美国以外分支机构的内部交易来避税。

  随着美国经济逐步复苏,美联储连续多次加息,而且特朗普已经提名鲍威尔为新的联储主席,市场预期鲍威尔会温和加息。市场预期2017年12月再次加息的概率增加,2018年将加息三到四次。由于缩表主要缩减美联储SOMA账户上的中长期国债、MBS(久期多为长期),推升长端利率,将导致美债期限利差走阔,收益率曲线趋陡,美债、黄金承压,利好美元汇率。但是由于本次缩表为被动式、渐进式、可预测,且缩表上限相对美国现有的国债、MBS、机构债市场而言规模较小,对资产价格的影响整体有限。

  如果美联储明年加息四次,到明年年底美联储的联邦基准利率可能会在2.3%到2.4%这样一个区间。反观中国目前一年期的定存利率只有1.5%,因此随着美联储加息,中美利差会出现倒挂。美元汇率对短期利率更为敏感,相比之下对长期利率的敏感度较低,且美元指数本质还是由美国与欧元区的经济增速差以及货币政策预期差决定。

  美国减税可能引发其他国家的税务竞争,美联储加息对世界名义利率有推高作用。2018年我国的宏观政策必须对美国减税、美联储缩表和加息以及其他国家可能跟随减税加息做出边际调整和适应,做好利率、汇率、资本流动等货币政策应对预案。

  2018年经济形势预测

  经济增速略有回落,呈现前低后高态势

  2017年我国经济总体上保持稳中向好态势。2018年宏观经济走势将围绕供给侧改革与保持经济平稳运行的双重目标而展开。受去产能、去泡沫、清理债务等因素影响,资金来源制约投资回升,经济增长仍有下行压力;物价方面须防止去产能力度过大导致收入下降,对经济增长产生负面冲击;房地产销售已出现回落态势,房地产投资回落的可能性加大。

  CPI基本平稳,PPI同比趋向正增长

  从近期数据来看,2017年物价走势更趋复杂。一是全球经济增长复苏,PPI具有上升动能,但以美国为首的发达经济体对物价的监测高度警惕,美联储货币政策正常化,缩表和加息等货币政策对于物价涨幅具有控制作用。二是PPI同比正增长的时间延续之后可能传导至CPI。三是中国加大去产能和环保检查力度,供给侧改革相关的重点任务对物价具有复杂的影响。一方面去产能、去杠杆、去库存、降成本的推进在短期内制约经济扩张,会降低居民收入增长预期,另一方面又会在供给侧压缩产品供给,在一定程度上会推动物价上升,这两方面的作用分别影响CPI和PPI,最终PPI的变化又会传导至CPI。

  我们根据基准假设,结合模型计算,2017年第四季度CPI上涨1.7%左右,GDP增长6.7%左右,消费品零售增幅为10.4%左右,固定资产投资增幅7.7%左右;房地产投资增长8.0%;货币供应和信贷分别增长9.0%和13.0%左右。

  预计2018年经济增长6.7%,CPI上涨2.0%,PPI增长5.2%。

  2018年宏观调控思路和对策建议

  2017年前三季度形成了经济增长L型平台上的短周期上升,但GDP增长L型背后潜藏着诸多短周期因素,导致四季度和2018年经济增长仍面临下行压力。2018年是十九大胜利召开后新时代的开端,应抓住时机,继续坚持稳中求进的总基调,突出稳中有为。根据中央经济工作会议精神,进一步实施积极有效的财政政策和稳健中性的货币政策,创新宏观调控方式方法,着重保持宏观政策的连续性,在稳中求进的前提下,突出稳中有为,继续深化供给侧结构性改革,增强经济发展的可持续性,打好防范化解重大风险、精准脱贫、污染防治三大攻坚战,使经济运行保持在合理区间,推动质量变革、效率变革、动力变革,延续经济稳中向好的局面。

  第一,精准平衡防风险与稳增长的关系

  在看到我国经济运行面临诸多压力的同时,也要看到我国经济增速在国际上仍然是比较高的。当前的首要任务是保持经济的平稳发展,避免出现大的波动。必须要把握好经济增长与债务增长的平衡,提高经济增长的可持续性。一方面,把防范失业风险作为经济增长的底线,提高社会政策托底能力,适度调低经济增长预期。另一方面,把防范债务风险作为债务增长的底线,同时加大政府债务“开正门”的力度,提高债务透明度,降低债务成本,增强政府债务的可持续性。其三,坚持稳健中性的货币政策,同时注意货币政策调控的灵活性。政策上,财政扩张的空间受债务约束,货币政策回归中性,金融去杠杆的力度受房地产价格和投资稳增长的目标要求限制,需要在边际上微调,精准平衡去杠杆和稳增长两大目标,促进经济持续稳中向好。

  财政政策可以更好地体现结构性政策的作用。(1)保持适度赤字规模和财政赤字率。(2)依据五大发展理念和经济转型的目标要求,优化财政支出结构,重点支持民生、创新、绿色发展等领域,突出补短板的作用。(3)分类处理地方投融资平台和地方债务置换,比如对于定位在收益性较低、公益性较高的领域、由政府百分之百出资的平台,可以依靠地方政府债务置换或者政策性银行贷款融资,也可以通过剥离清算等方式进行债务重组;对于从事收益性较高、公益性较低项目的平台,可以先转变为项目实体再改成股份制公司,也可以通过资产证券化完成项目的市场化。(4)加大人力资本投资,促进可持续的包容性增长。要对各年龄段的人们(特别是年轻人)进行投资。更好的教育、培训和再培训既可帮助劳动力市场根据长期经济转型进行调整(不仅是贸易部门,而是所有领域),又能提高生产率。投资人力资本有助于增加劳动力在收入分配中的比重。

  继续实施稳健的货币政策。(1)突出金融去杠杆和防范金融风险,保持信贷和社会融资总量合理增长,汇率在合理均衡水平上基本稳定,促进多层次资本市场健康发展。(2)与积极的财政政策配合,保持利率位于适度水平,提供市场流动性,降低融资成本,同时通过结构性的信贷政策防止流动性过多产生资产泡沫,同时密切关注PPI上涨对CPI的影响。(3)结构性降低法定存款准备金率,推进精准扶贫和环境保护等结构性调整。(4)积极应对美联储加息缩表的影响,警惕加息和缩表预期对金融市场的干扰,加强资本管制,防范资本流出压力。(5)继续推进供给侧结构性改革,探索监管的长效机制,加快培育经济增长新动能,化解经济潜在风险,增强经济可持续发展的潜力。

  第二,保障住房供给,发展租赁市场,促进房地产的平稳发展

  政策过于宽松导致的房地产市场的爆发式发展,除了将促使房地产价格的暴涨,价格趋于泡沫化,从而增加泡沫破灭风险外,还使房地产开发企业自有资金无法匹配资产,负债经营成为不得已,同时缺少资金的项目型开发企业也会混入市场,使房地产部门的杠杆率升高。同时,房地产市场的过快发展也会使房地产关联行业企业和地方政府产生盲目乐观预期,刺激他们通过举债来扩大生产或者投资,从而促使其杠杆率不断攀升。房地产市场的过快发展导致价格上涨,也会诱使更多的家庭加入到投资投机行列,部分家庭的杠杆率也会变得畸高。因此,房地产市场的发展一定要注重平稳,特别是到城镇化后期,更需要谨慎。加快建立多主体供应、多渠道保障、租购并举的住房制度是构建房地产平稳发展长效机制的重点。要发展住房租赁市场特别是长期租赁,保护租赁利益相关方合法权益,支持专业化、机构化住房租赁企业发展。完善促进房地产市场平稳健康发展的长效机制,保持房地产市场调控政策连续性和稳定性,分清中央和地方事权,实行差别化调控。

  第三,深化供给侧结构性改革,推进质量变革、效率变革、动力变革

  要推进中国制造向中国创造转变,中国速度向中国质量转变,制造大国向制造强国转变。深化要素市场化配置改革,一是大力破除无效供给,把处置“僵尸企业”作为重要抓手,推动化解过剩产能;二是大力培育新动能,强化科技创新,推动传统产业优化升级,培育一批具有创新能力的排头兵企业,积极推进军民融合深度发展;三是大力降低实体经济成本,降低制度性交易成本,继续清理涉企收费,加大对乱收费的查处和整治力度,深化电力、石油天然气、铁路等行业改革,降低用能、物流成本。四是激发市场活力。一方面,要推动国有资本做强做优做大,完善国企国资改革方案。围绕管资本为主加快转变国有资产监管机构职能、改革国有资本授权经营体制、加强国有企业党的领导和党的建设、推动国有企业完善现代企业制度、健全公司法人治理结构等。另一方面,要支持民营企业发展,主要通过落实保护产权政策来实现。既依法甄别纠正社会反映强烈的产权纠纷案件,也破除歧视性限制和各种隐性障碍,加快构建亲清新型政商关系,实现民间投资合理增长。

  第四,实施乡村振兴,改善民生生态

  十九大报告首次提出乡村振兴战略,并强调“农业农村农民问题是关系国计民生的根本性问题,必须始终把解决好‘三农’问题作为全党工作重中之重”。健全城乡融合发展体制机制,清除阻碍要素下乡各种障碍。推进农业供给侧结构性改革,坚持质量兴农、绿色兴农,农业政策从增产导向转向提质导向。深化粮食收储制度改革,让收储价格更好反映市场供求,扩大轮作休耕制度试点。按照产业兴旺、生态宜居、乡风文明、治理有效、生活富裕的总要求,建立健全城乡融合发展体制机制和政策体系,加快推进农业农村现代化。

  第五,继续推动四大战略加大力度推进经济结构升级

  当前处于经济转型时期,经济运行处于L型的新平台,要激发经济增长力,需要坚定不移推动四大战略,以一带一路倡议、京津冀协调发展、长江经济带、粤港澳湾区发展为抓手,从根本上破除区域性差异的约束、从全国产业结构和区域经济布局的高度,采取有效措施协助这些地区淘汰落后产能、破除发展瓶颈、建立充满活力的市场机制、增强政府服务功能,实现经济区域和产业结构的跃迁升级。